BNR / Implementarea politicii monetare

Scris de Gabriela Stegarescu | Publicat in 26.08.2012 18:35 | Publicat in DOCUMENTAR | Tipareste pagina

RAPORT ANUAL 2011 - Banca Naţională a României
Capitolul I. Politica monetară a Băncii Naţionale a României
Obiectivul politicii monetare / 2. Implementarea politicii monetare
Condiţiile specifice ale anului 2011 au reclamat menţinerea conduitei prudente a politicii monetare. Adecvarea condiţiilor monetare reale în sens larg din perspectiva asigurării reluării dezinflaţiei şi consolidării acesteia corespunzător ţintelor de inflaţie, precum şi a creării condiţiilor pentru redresarea pe baze sustenabile a activităţii economice s-a realizat prin menţinerea statu-quo-ului ratei dobânzii de politică monetară în primele trei trimestre ale anului 2011 şi prin reluarea, spre finele acestuia, a ciclului de scădere prudentă a ratei dobânzii de politică monetară.

În perioada februarie-iunie 2011, rata dobânzii de politică monetară a fost menţinută la nivelul de 6,25 la sută, argumentul major al deciziilor adoptate în această perioadă constituindu-l necesitatea ancorării ferme a anticipaţiilor inflaţioniste pe termen mediu, în vederea prevenirii manifestării efectelor secundare ale şocurilor de natura ofertei produse în primele luni ale anului. Reacţia BNR a fost justificată de relativa creştere a amplitudinii acestor şocuri, decurgând, în principal, din accelerarea ritmului de creştere a preţurilor volatile7, în condiţiile tensionării pieţelor internaţionale ale materiilor prime – cu precădere a celor alimentare şi energetice. Sub impactul acestora, rata anuală a inflaţiei s-a reînscris pe un trend ascendent începând cu luna februarie, urcând în luna mai la nivelul de 8,41 la sută; totodată, coordonatele proiecţiei pe termen mediu a inflaţiei au fost revizuite în consecinţă – inclusiv datorită relativei creşteri a dinamicii ajustărilor de preţuri administrate anticipate a fi operate în anul 2011 –, traiectoria actualizată în lunile februarie şi mai a ratei anuale prognozate a inflaţiei urcând pe paliere superioare celor evidenţiate anterior8. În acelaşi timp însă, scenariile de bază ale celor două proiecţii pe termen mediu efectuate în acest interval au reconfirmat perspectiva reluării dezinflaţiei în al doilea semestru al anului 2011 – odată cu disiparea efectului direct al majorării cotei standard a TVA –, succedată de revenirea şi menţinerea în cursul anului 2012 a ratei anuale prognozate a inflaţiei în interiorul intervalului de variaţie din jurul punctului central al ţintei; o asemenea evoluţie avea ca suport perspectiva redresării lente a economiei, implicând prelungirea de-a lungul întregului orizont de prognoză a gap-ului negativ al PIB, implicit a presiunilor dezinflaţioniste ale acestuia. Aşteptările privind evoluţia activităţii economice au fost confirmate de datele statistice publicate ulterior9, care au evidenţiat faptul că revenirea în teritoriul pozitiv a dinamicii anuale a PIB în trimestrul I 2011 (1,7 la sută, faţă de -0,6 la sută în trimestrul IV 2010) a fost urmată de o relativă trenare a redresării economiei (1,4 la sută în trimestrul II).
Dinamicile anuale ale principalelor componente ale cererii interne – consumul final al gospodăriilor populaţiei şi formarea brută de capital fix – s-au menţinut în acest interval în teritoriul negativ, creşterea economică fiind susţinută, în primul trimestru, de exportul net şi, ulterior, de mişcarea ascendentă a variaţiei stocurilor.

Consiliul de administraţie al BNR a prelungit statu-quo-ul ratei dobânzii de politică monetară în şedinţele din august şi septembrie 2011, date fiind, pe de o parte, reluarea procesului dezinflaţiei în luna iunie (rata anuală a inflaţiei coborând în luna august la nivelul de 4,25 la sută) şi relativa ameliorare a perspectivei inflaţiei10, în special pe termen scurt; aceasta din urmă era susţinută de prelungirea tendinţei de corecţie manifestate în ultimele luni de preţurile produselor agroalimentare, revizuirea în scădere a impactului previzionat al şocurilor având ca sursă evoluţiile de pe pieţele internaţionale ale materiilor prime alimentare şi energetice, precum şi creşterea relativă a valorilor prognozate ale deficitului de cerere, implicit a presiunilor dezinflaţioniste ale acestuia, decurgând din perspectiva refacerii graduale a economiei naţionale. Pe de altă parte, riscul manifestării eventualelor efecte de runda a doua ale şocurilor de natura ofertei produse pe parcursul trimestrelor anterioare continua să fie semnificativ, date fiind multitudinea şi amplitudinea acestora, precum şi natura preponderent adaptivă a anticipaţiilor inflaţioniste ale unor agenţi economici. Acestuia i s-a alăturat menţinerea incertitudinii ridicate privind evoluţia crizei datoriilor, a cărei eventuală agravare – având drept consecinţă creşterea volatilităţii mişcărilor de capital vizând economiile emergente – ar fi fost de natură să amplifice efectele inflaţioniste exercitate pe termen scurt de cursul de schimb al leului; de altfel, sub efectul tensiunilor crescute de pe pieţele externe, acesta consemnase deja o inversare de tendinţă, repoziţionându-se, începând din luna mai, pe o traiectorie ascendentă11.
Conform aşteptărilor băncii centrale, procesul dezinflaţiei s-a accelerat în trimestrul III. Decelerarea inflaţiei a fost chiar mai alertă decât se previzionase; de la nivelul de 7,93 la sută consemnat la finele trimestrului anterior, rata anuală a inflaţiei a coborât în luna septembrie 2011 la nivelul de 3,45 la sută, reintrând astfel în interiorul intervalului de variaţie din jurul punctului central al ţintei de inflaţie.
Evoluţia s-a datorat în principal cvasiepuizării impactului advers al majorării cotei standard a TVA, dar şi accentuării corecţiei preţurilor volatile ale produselor alimentare, în condiţiile prelungirii interacţiunii dintre şocul pozitiv de ofertă generat de producţia agricolă a anului 2011 şi persistenţa nivelului scăzut al cererii agregate.
Pe acest fond, prognoza evoluţiei pe termen mediu a inflaţiei a suferit o nouă revizuire în sens descendent, potrivit acesteia (Raportul asupra inflaţiei din luna noiembrie 2011) rata anuală a inflaţiei fiind aşteptată a se menţine în interiorul intervalului de variaţie din jurul punctului central de 3 la sută al ţintei de inflaţie pe cvasitotalitatea intervalului de referinţă12. Din perspectiva conducerii politicii monetare, deosebit de relevant era faptul că, pe lângă ampla corecţie a preţurilor volatile ale produselor alimentare şi previzibila ei prelungire în lunile următoare (ca urmare a manifestării unui efect de bază), perspectiva ameliorată a inflaţiei avea ca determinanţi creşterea relativă a presiunilor dezinflaţioniste anticipate a fi exercitate de cererea agregată, în condiţiile scăderii faţă de prognoza anterioară a ritmului previzionat de redresare a economiei româneşti – contracarată doar temporar de performanţele agriculturii din anul 201113 –, dar mai ales foarte probabila accentuare a trendului de ajustare descendentă a anticipaţiilor inflaţioniste amorsat în lunile precedente.
În aceste condiţii, Consiliul de administraţie al BNR a decis să efectueze, în luna noiembrie 2011, prima scădere – de 0,25 puncte procentuale – a ratei dobânzii de politică monetară, după o perioadă de 17 luni în care aceasta a fost menţinută la nivelul de 6,25 la sută. În şedinţa imediat următoare (ianuarie 2012), Consiliul de administraţie al BNR a adoptat o nouă decizie de reducere cu 0,25 puncte procentuale a ratei dobânzii de politică monetară (până la nivelul de 5,75 la sută), în condiţiile în care în lunile premergătoare dezinflaţia s-a consolidat în ritmul previzionat de banca centrală, compatibil cu plasarea în luna decembrie 2011 a ratei anuale a inflaţiei în apropierea punctului central al ţintei de 3 la sută ±1 punct procentual – evoluţie esenţială pentru ancorarea eficace a anticipaţiilor inflaţioniste; totodată, evaluările au reconfirmat perspectiva continuării acestui proces în lunile imediat următoare. Ambele evoluţii aveau ca suport accentuarea declinului în termeni anuali al preţurilor volatile ale produselor alimentare, manifestarea tot mai pregnantă, pe acest fond, a efectelor presiunilor dezinflaţioniste ale amplului deficit de cerere agregată, precum şi continuarea ajustării descendente anticipaţiilor inflaţioniste.
Prudenţa pasului de scădere a ratei dobânzii de politică monetară a fost justificată de menţinerea unei asimetrii nefavorabile a balanţei riscurilor asociate perspectivei inflaţiei, în principal a celei pe termen scurt, având drept sursă majoră incertitudinile legate de evoluţia crizei datoriilor suverane din zona euro. Cele mai semnificative le constituiau potenţialele efecte adverse exercitate asupra cursului de schimb al leului, implicit asupra anticipaţiilor inflaţioniste, de eventuala continuare a scăderii apetitului global pentru risc şi de amplificarea volatilităţii fluxurilor de capital, relevanţa lor sporind spre finele anului, odată cu tensionarea pieţelor financiare internaţionale în contextul reacutizării crizei. Acestora li se alăturau potenţialele dificultăţi la adresa implementării şi conduitei politicii fiscale induse de succesiunea de momente electorale programate pentru anii următori.

În acelaşi timp însă, reacutizarea crizei era de natură să slăbească creşterea economică globală, prioritar pe cea a zonei euro, implicit să frâneze suplimentar redresarea economiei româneşti, după dinamizarea sensibilă pe care aceasta a consemnat-o în trimestrul III (rata anuală de creştere a PIB a fost de 4,4 la sută) sub impactul şocului pozitiv de ofertă generat de producţia agricolă. Perspectiva imediată a activităţii economice era însă marcată de incertitudini crescute, în condiţiile în care evoluţia din primele luni ale trimestrului IV 2011 a unor indicatori economici cu frecvenţă ridicată sugera o relativă rezilienţă a principalelor componente ale cererii interne la foarte probabila deteriorare a conjuncturii externe; totodată, datele statistice evidenţiau prelungirea tendinţei de creştere a dinamicii creditului acordat sectorului privat14.
Aceasta a debutat în trimestrul III, după ce în prima jumătate a anului 2011 variaţia anuală a creditului acordat sectorului privat a continuat să se adâncească în teritoriul negativ (-6,1 la sută în luna iunie 2011, faţă de -3,0 la sută în decembrie 2010); mişcarea ascendentă s-a consolidat treptat, dinamica anuală a creditului acordat sectorului privat urcând în noiembrie la valoarea de 4,1 la sută (maximul ultimelor 28 de luni), pentru ca în luna următoare să înregistreze însă o uşoară scădere, datorată inclusiv efectului statistic exercitat de cursul de schimb leu/euro.
Revigorarea a fost impulsionată în principal de componenta în lei, a cărei dinamică a tins să se apropie de cea a împrumuturilor în valută; cu toate acestea, persistenţa decalajului de ritm dintre cele două componente, precum şi, într-o anumită măsură, efectul statistic al deprecierii leului au avut ca rezultantă o relativă creştere a ponderii creditului în valută în totalul creditului acordat sectorului privat.
Modificarea traiectoriei dinamicii creditului acordat sectorului privat a fost consecinţa relativei ameliorări – cu caracter tranzitoriu – pe care au consemnat-o în prima parte a anului cererea şi oferta de credite (conform Sondajului BNR privind creditarea companiilor nefinanciare şi a populaţiei). În cazul cererii, resorturile
le-au reprezentat reluarea creşterii economice, precum şi îmbunătăţirea uşoară a situaţiei financiare curente şi a celei aşteptate ale unor categorii de clienţi ai băncilor. Pe partea ofertei, un efect favorabil au avut temporara atenuare a constrângerilor exercitate de calitatea activelor bancare, amplificarea sporadică a concurenţei dintre instituţiile de credit şi, într-o oarecare măsură, percepţia marginal ameliorată a acestora asupra riscului asociat anumitor categorii de debitori/sectoare ale economiei. Prudenţa băncilor s-a menţinut, totuşi, ridicată, relevantă din această perspectivă fiind ajustarea lentă şi/sau inegală a gradului ridicat de restrictivitate a unora dintre condiţiile de creditare; aceasta s-a regăsit inclusiv la nivelul marjelor aplicate de bănci ratelor dobânzilor pentru creditele noi, care au manifestat o relativă rigiditate în coborâre, în special pe segmentul populaţiei.
În aceste condiţii, redresarea activităţii de creditare s-a localizat preponderent pe segmentul companiilor, dinamica anuală a împrumuturilor acordate acestor entităţi accelerându-se la finele anului până la valoarea de 7,4 la sută (faţă de -0,4 la sută în decembrie 2010), atât pe seama componentei în lei, cât şi a celei în valută.
În schimb, variaţia anuală a creditelor acordate populaţiei s-a menţinut de-a lungul întregului an în teritoriul negativ, în condiţiile în care, în primele luni ale acestuia, activitatea de creditare a continuat să fie dominată de operaţiunile de restructurare a împrumuturilor; amplitudinea contracţiei s-a atenuat însă (-1,0 la sută în decembrie 2011, faţă de -5,6 la sută în aceeaşi lună a anului precedent), preponderent datorită uşoarei dinamizări a împrumuturilor pentru locuinţe (11,8 la sută, faţă de 10,6 la sută în decembrie 2010), mai ales a celor în valută, asociată derulării etapelor succesive ale programului „Prima casă”. Şi variaţia anuală a celorlalte credite acordate populaţiei15 (inclusiv a împrumuturilor pentru consum) şi-a redus declinul, dar a rămas în teritoriul negativ (-6,1 la sută, faţă de -10,8 la sută la sfârşitul anului 2010).

La rândul ei, dinamica anuală a plasamentelor din bănci ale populaţiei s-a aflat pe un trend general descendent în prima parte a anului, situându-se în luna iunie 2011 la un nivel de -3,9 la sută (-0,9 la sută în decembrie 2010). Evoluţia s-a corelat cu menţinerea, în această perioadă, a valorilor negative ale dinamicii anuale a venitului salarial mediu net, coroborată cu necesitatea satisfacerii serviciului datoriilor acumulate anterior de acest segment. Variaţia anuală a depozitelor bancare ale populaţiei şi-a reluat ulterior creşterea şi a urcat în luna decembrie 2011 la un nivel de 5,0 la sută, tendinţa sincronizându-se cu amplificarea dinamicii anuale a veniturilor salariale (inclusiv în condiţiile manifestării efectului statistic de bază al măsurilor de reducere a salariilor din sectorul bugetar). Mişcarea a fost susţinută de depozitele la termen (sub şi peste 2 ani), al căror comportament a reflectat inclusiv persistenţa, pe anumite segmente ale populaţiei, a incertitudinii ridicate privind situaţia financiară şi perspectiva acesteia; şi variaţia depozitelor ON ale persoanelor fizice s-a majorat, dar a rămas în teritoriul negativ. Pe acest fond, ponderea plasamentelor la termen în totalul depozitelor acestui sector a continuat să se mărească uşor, atingând în ultimele două luni ale anului 2011 cea mai mare valoare din ultimii 6 ani (80,6 la sută, faţă de 78,8 la sută în decembrie 2010), aceste evoluţii sugerând menţinerea intensităţii cererii de bani în scopuri precauţionare, respectiv în scopul economisirii/investirii. La rândul ei, structura pe monede a depozitelor populaţiei a continuat să se amelioreze (ponderea în total a plasamentelor în lei ale acesteia s-a majorat la 63,9 la sută, faţă de 61,8 la sută la finele anului 2010), preferinţa pentru plasamentele în moneda naţională fiind susţinută de nivelurile atractive ale randamentelor asigurate de acestea.
Avansul depozitelor populaţiei (ON şi pe termen de până la doi ani) a contribuit la reluarea majorării dinamicii anuale a masei monetare în sens larg (M3) din a doua parte a anului 2011, aceasta urcând în decembrie la 3,4 la sută, de la -1,0 la sută în decembrie 2010. În schimb, redresarea depozitelor companiilor a fost mult mai lentă, rata de creştere a acestora menţinându-se de-a lungul întregului an în teritoriul negativ; evoluţia a fost în mare parte consecinţa relativei amplificări a volumului plăţilor externe efectuate de acestea (în condiţiile reînnoirii doar parţiale a unora dintre liniile de credit contractate anterior), precum şi, într-o oarecare măsură, a sporirii volumului de titluri de stat deţinute de companii. Pe acest fond, ponderea în M3 a depozitelor persoanelor fizice s-a majorat uşor16, cu toate că dinamizarea acestor plasamente a avut loc simultan cu o relativă accentuare a interesului populaţiei pentru alte categorii de instrumente financiare (titluri de stat şi depozite cu scadenţa de peste doi ani), precum şi pentru mijloace de plată lichide (numerar). Din perspectiva contrapartidelor M3, creşterea anuală a acesteia a fost susţinută de evoluţia creditului acordat sectorului privat, precum şi de cea a pasivelor financiare pe termen lung; efecte de sens opus au exercitat scăderea dinamicii anuale a creditului net al administraţiei centrale şi a celei aferente activelor externe nete.

7 -Acesta atingând un nivel de 21,56 la sută în luna mai, faţă de 15,53 la sută în decembrie 2010.
8- Valorile prognozate ale ratei anuale a inflaţiei pentru luna decembrie 2011 au fost revizuite succesiv la 3,6, respectiv 5,1 la sută, faţă de nivelul de 3,4 la sută proiectat în Raportul asupra inflaţiei din noiembrie 2010.
9- Datele statistice menţionate sunt cele disponibile la momentul deciziei de politică monetară. Unele dintre acestea au fost revizuite ulterior de INS.
10- Conform scenariului de bază al proiecţiei din luna august 2011, rata anuală a inflaţiei urma să atingă în luna decembrie 2011 un nivel de 4,6 la sută, inferior cu 0,5 puncte procentuale celui proiectat anterior; rata anuală a inflaţiei prognozată pentru luna decembrie 2012 (3,5 la sută) era la rândul ei inferioară cu 0,1 puncte procentuale proiecţiei precedente.
11-În primele patru luni ale anului, moneda naţională s-a apreciat faţă de euro cu 4,7 la sută în termeni nominali (7,7 la sută în termeni reali), pentru ca în perioada mai-decembrie leul să se deprecieze faţă de euro cu 5,5 la sută în termeni nominali (5,4 la sută în termeni reali).
12- Rata anuală prognozată a inflaţiei tindea să coboare în semestrul I 2012 la valori aflate marginal sub limita inferioară a intervalului de variaţie.
13- Amplificarea valorii estimate a gap-ului negativ al PIB s-a datorat inclusiv încorporării în nivelul proiectat al PIB potenţial din semestrul II 2011 a şocului temporar de ofertă al producţiei agricole.
14- În absenţa altor menţiuni, indicatorii sunt exprimaţi în termeni reali; prezenţa efectului de bază generat la nivelul ratei anuale a inflaţiei de creşterea cotei standard a TVA în luna iulie 2010 distorsionează într-o anumită măsură indicatorii analizaţi.
15- Aceste categorii au fost analizate sub forma unui singur indicator, în vederea eliminării efectelor induse de modificarea metodologiei statistice în iunie 2010, în conformitate cu Regulamentul BCE nr. 25/2009 privind bilanţul sectorului instituţii financiare monetare.

 
 
 
 

Tu ce parere ai ?


 

Ti-a placut articolul?

Daca informatia ti s-a parut interesanta, distribuie link-ul si prietenilor.